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Voici à quoi ressemblera la 2e étape de la flexibilisation des changes

Le Maroc, qui n'en a pas encore pris la décision, a rejeté les injonctions du FMI qui allaient dans ce sens. La prochaine étape dans la flexibilisation, le jour où elle se fera, prendra la forme d’un abandon du panier de devises, comme annoncé par le gouverneur de la Banque centrale. Qu’est-que cela signifie ? Et quelles seront les implications de cette réforme ? Réponses.

Voici à quoi ressemblera la 2e étape de la flexibilisation des changes

Le 27 janvier 2022 à 18h16

Modifié 27 janvier 2022 à 20h14

Le Maroc, qui n'en a pas encore pris la décision, a rejeté les injonctions du FMI qui allaient dans ce sens. La prochaine étape dans la flexibilisation, le jour où elle se fera, prendra la forme d’un abandon du panier de devises, comme annoncé par le gouverneur de la Banque centrale. Qu’est-que cela signifie ? Et quelles seront les implications de cette réforme ? Réponses.

Après avoir élargi à deux reprises la bande de fluctuation du dirham, le Maroc a été invité par le Fonds monétaire international (FMI) à passer à l’étape suivante : l’abandon de l’ancrage du panier de devises.

L’annonce a été faite par Abdellatif Jouahri, lors du dernier point de presse du 21 décembre.

Cette demande a été exprimée par le FMI au cours des derniers mois, et lors d’une réunion en visioconférence entre les autorités monétaires marocaines et le chef de la mission du Fonds monétaire international. Ce dernier préparait le rapport annuel publié par le FMI dans le cadre de l’article IV.

Le 21 décembre dernier, interpellé sur la suite de cette réforme, notamment sur la recommandation faite par le FMI au Maroc d’accélérer le pas dans ce processus, le wali de Bank Al-Maghrib a surpris tout le monde en déclarant que la prochaine étape ne consistera pas en un nouvel élargissement de la bande.

« Si nous passons à la deuxième étape, ce n’est pas un élargissement de la bande que nous allons opérer ; nous allons commencer à abandonner l’ancrage du panier de devises et irons vers le ciblage de l’inflation. Le nouvel ancrage sera le taux directeur et la politique monétaire », a révélé Jouahri.

Le wali de la Banque centrale a expliqué que le moment n’était pas favorable pour passer à la seconde étape, sans toutefois exclure une avancée lorsque le moment sera jugé adéquat par le Maroc. Ce n’est donc que partie remise en quelque sorte. L’occasion de se demander à quoi ressemblera cette seconde phase.

Quand le dirham sera livré au marché

L’étape suivante consiste à libérer le dirham de son ancrage actuel, basé sur un panier composé de 60% en euros et de 40% en dollars. Ce qui paraît être un simple changement technique ouvrira le marché des changes sur un nouveau monde et donnera à Bank Al-Maghrib une nouvelle stature et de nouveaux instruments pour piloter la politique monétaire.

« Bank Al-Maghrib ne fait aujourd’hui que calculer tous les jours la valeur du dirham, en se basant sur la valeur de l’euro et celle du dollar. Elle n’a la main sur rien. Même la structure du panier est fixée par le gouvernement. En abandonnant l’ancrage à ce panier, la valeur du dirham sera désormais fixée par le marché, l’offre et la demande des opérateurs. On entrera dans une nouvelle ère, celle d’un vrai marché de changes, où ce sont les opérateurs, les banques essentiellement, qui vont fixer la valeur du dirham, selon leurs anticipations, leurs positions, leurs intérêts… Le marché des changes va devenir comme une Bourse où sont confrontés la demande et l’offre, avec un prix d’équilibre qui ressort à la fin », explique l’économiste et expert du marché des changes, Omar Bakou.

Bank Al-Maghrib lèvera donc la main sur la cotation quotidienne du dirham et laissera le marché faire. Mais pas complètement, comme le précise Omar Bakou. « Ce genre de réforme se fait progressivement. Et rien n’empêchera Bank Al-Maghrib, comme tout opérateur, d’intervenir sur le marché, soit via la demande, soit via l’offre, pour tenir un certain équilibre qui corresponde à ces objectifs de politique monétaire. »

Mais tout en levant la main sur la cotation de la monnaie nationale, la Banque centrale va prendre le contrôle sur le taux de change, qui deviendra un instrument à part entière de la politique monétaire et de ce que Jouahri a appelé dans sa déclaration « le ciblage de l’inflation ».

Le taux de change, un instrument pour juguler l’inflation

Car pour le moment, la Banque centrale ne dispose que d’outils purement monétaires pour remplir sa principale mission : le contrôle de l’inflation. Ces instruments, on l’a vu ces derniers temps, sont principalement le taux directeur, le taux de la réserve obligatoire, ou les interventions sur le marché monétaire ou des bons du Trésor à travers des rachats d’actifs. Ce qui n’est pas comme le veut la théorie économique et monétaire un vrai ciblage de l’inflation.

« La manière de faire la politique monétaire aujourd’hui est désuète, surtout dans un pays qui importe 45% de ses besoins de consommation et d’équipement de l’étranger. On ne peut pas juguler les prix simplement par la masse monétaire qui circule. Si Bank Al-Maghrib veut réellement s’inscrire dans un vrai ciblage de l’inflation, avec un objectif de taux de 2% par an, le taux de change est indispensable comme outil », souligne notre expert.

En abandonnant donc l’ancrage du panier de devises, la Banque centrale se donne une nouvelle marge d’intervention, et un nouvel instrument pour mener sa politique monétaire et avoir – véritablement – la main sur les prix et le taux de l’inflation. Et cela deviendra par conséquent un de ses domaines de souveraineté, puisque le gouvernement n’aura plus son mot à dire, vu le statut indépendant de la Banque centrale et de sa politique monétaire.

« En établissant la structure du panier de devises, c’est l’exécutif qui fixe en réalité la valeur du dirham, avec la possibilité donnée à la Banque centrale de limiter ses variations dans une fourchette de 5% à la hausse comme à la baisse. La Banque centrale n’est qu’un simple missionnaire pour le gouvernement pour calculer le taux de change de manière quotidienne, et intervenir si la valeur du dirham dépasse les frontières fixées. Ce qui va totalement changer si l’on abandonne l’ancrage au panier, en laissant le marché fixer de manière libre la valeur de la monnaie », note Omar Bakkou.

C’est donc une étape cruciale dans la réforme du régime des changes qui se prépare, et qui aura lieu à une date qui n’est pas encore fixée. Une vraie libéralisation, mais qui se fera en douceur. Car Bank Al-Maghrib ne laissera pas le marché faire ce que bon lui semble, et ne lâchera pas la bande actuelle de 5%. La Banque centrale peut l’élargir, mais ne la lâchera pas complètement…

Le casse-tête du bon timing

Le wali de Bank Al-Maghrib est clair là-dessus et refuse de faire les choses dans la précipitation. « Nous avons dit (au FMI, ndlr) qu’il nous appartient de décider du bon timing. Nous ne nous sentons pas prêt, bien que techniquement tout soit en place. Il y a les opérateurs et il y a la conjoncture. Est-ce le bon timing, ou bien est-ce un timing qui compliquera les choses pour les opérateurs ? Ce sont des choses difficiles avec des conséquences importantes. Les conséquences seraient plus dommageables encore si on devait s’engager, puis revenir en arrière », avait-il lancé lors de son point de presse.

Et la question mérite d’être posée, même si plusieurs opérateurs bancaires nous assurent que la conjoncture est plutôt favorable à un élargissement de la bande. Certains pensent qu’on peut même aller jusqu’à 15%, sans grandes craintes. Il suffit de voir l’évolution du dirham depuis le début du processus de flexibilisation pour s’en convaincre, nous disent-ils.

L’économiste et expert Omar Bakkou est du même avis. « Le dirham, malgré l’élargissement de la bande, a toujours été dans une tendance d’appréciation, et sans aucune intervention de la banque centrale. La dépréciation que tout le monde craignait n’a pas eu lieu. Avec le recul, on peut même dire que cette réforme n’a presque servi à rien, puisque son objectif essentiel était de parer à d’éventuels chocs externes. Nous vivons aujourd’hui en pleine crise mondiale, mais on voit que les réserves en devises sont largement confortables, et que le dirham ne se déprécie pas. La conjoncture ne pose pas à mon avis problème. En revanche, ce qui peut inquiéter, c’est le degré de préparation des opérateurs à cette nouvelle étape », explique-t-il.

En parlant d’opérateurs, Omar Bakkou évoque aussi bien les banques que les entreprises.

« Les banques sont actuellement habituées à ce mode de calcul qui se fait de manière quotidienne. Demain, elles seront aux manettes, et devront coter elles-mêmes le dirham, prendre des positions, faire des arbitrages… Cela suppose qu’elles changent complètement leur manière de travailler. Dans une configuration d’abandon de panier, une banque doit pouvoir avoir assez de données, de statistiques, pour faire des prévisions sur le comportement futur du taux de change. Et les prévisions sur notre marché des changes ne sont pas aussi simples à faire, car il y a plusieurs éléments qui entrent en compte, dont certains nous échappent », souligne Omar Bakkou.

Anticiper, prévoir comme sur le marché action, les tendances du dirham supposent en effet une étude détaillée et prospective de la balance des paiements, car c’est le principal élément qui entre en compte dans la fixation des éléments de marché : l’offre et la demande en devises.

Mais dans cette balance des paiements, beaucoup de choses peuvent échapper aux modèles mathématiques, avertit Omar Bakkou. « Un banquier peut faire une bonne prévision sur le flux de l’export. Mais comment peut-il savoir si la recette d’un exportateur va être rapatriée entièrement ou pas ? », cite à titre d’exemple notre expert. Il prévient que les éléments d’incertitude seront nombreux, et que les modèles doivent être efficaces pour permettre aux opérateurs de bien se positionner sur le marché et donner une cotation fidèle à la réalité.

Nos sources dans les grandes salles de marché du pays sont conscientes de tout cela, mais se disent prêtes à entamer cette nouvelle étape.

« Nous allons enfin pouvoir faire notre travail de trader des changes, pouvoir exploiter les marges qu’offre le marché, offrir à nos clients des possibilités de gains, de couverture… ça va créer de l’émulation sur le marché, car chaque salle des marchés aura ses anticipations, ses positions, comme sur le marché action ou le marché des bons du Trésor. Le jeu deviendra intéressant. Aujourd’hui, nous n’avons de trader que le nom… », nous dit un opérateur dans une salle des marchés de la place.

Mais si les banques peuvent s’adapter facilement à la nouvelle donne, il sera difficile aux entreprises – les principales concernées – de faire de même. Les exportateurs comme les importateurs sont habitués aujourd’hui à un régime presque fixe, malgré la bande de fluctuation des 5%. Les grandes entreprises disposent certainement de compétences dans leur département de trésorerie capables de comprendre les nouveaux enjeux, prendre des positions sur le marché, acheter des instruments de couverture, anticiper les choses… Mais les TPME n’ont pas forcément cette possibilité. Et recruter des trésoriers qui maîtrisent les marchés financiers coûte cher. Et c’est là où le bât blesse, comme l’a rappelé Abdellatif Jouahri, en affirmant que le timing n’était pas encore propice.

« Nous avons fait une tournée régionale pour sensibiliser les TPME, mais nous sentons le besoin d’une politique de formation pour les opérateurs, afin qu’ils soient plus armés », avait-il déclaré lors de son point de presse.

La formation des opérateurs est donc la clé de cette réforme, et de son rythme d’évolution, soutient Jouhari. Un avis que partagent notre expert Omar Bakkou, mais également les banquiers, qui estiment qu’ils sont arrivés ces dernières années à transmettre une certaine culture du risque à leurs clients, bien que cela ne concerne qu’une minorité d’entreprises marocaines.

« Nous vendons tous les jours des instruments de couverture aux entreprises. Notre chiffre d’affaires sur ce segment de produits a beaucoup augmenté depuis le début du processus de flexibilisation. Il y a des grandes compagnies bien sûr, mais nous travaillons aussi avec des PME. Toutefois celles-ci sont peu nombreuses comparées au nombre total d’entreprises qui agissent dans le domaine du commerce extérieur. Certaines rechignent à se couvrir sous prétexte que les instruments sont chers, ce qui est faux, puisqu’il suffit de raisonner comme si on achetait une assurance, comparer le couple rendement-risque pour s’apercevoir que la couverture n’est pas une dépense, une charge, mais peut être une chance, voire une possibilité de gains d’argent », explique un banquier.

Mais comme une réforme ne se fait pas en un seul jour, la culture du risque ne s’acquiert pas non plus en un appel téléphonique…

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